世界快看点丨首家医院物管上市遇冷，栾涛关联贷款大冒险

文/乐居财经徐酒眠邓鑫妮

567天、三度递表，栾涛终于在古稀之年成功叩开了港交所的大门。

(资料图片)

兔年春节的前五天，1月17日清晨，济南气温还在零度之下，城市第一高楼云鼎大厦内的凯宾斯基酒店，已经人群熙攘，热火朝天。

时针指向9:30分，“duang……”一声锣响，宣告润华服务（2455.HK）正式在港交所挂牌，成为2023年首家上市的物企。

这场上市祝捷仪式，栾涛已经等待太久了。敲钟前三天，润华服务就通过官方微信公众号开始每天倒数了。

然而，上市首日，润华服务未能的逃脱资本市场泼下来的这盆冷水，开盘股价报1.39港元/股，较发行价1.70港元下跌18.24%，市盈率(TTM)6.62倍，总市值约为4.17亿港元。

润华服务资本化之路走得不容易，自2021年6月29日首度递表至今，历经招股书两度失效，又在递新表过程中两度更名。

从第一次递表主打“科技发展”概念，到二度递表叠加“智慧健康”两重buff，再到如今回归“生活服务”，润华服务频繁换皮，而内核业务板块却并无更新。

跻身物业资本市场，还只是通过了第一步考验。作为一只“蚁型”物业股，未来如何利用资本实现在管面积扩张及业务增长，并保持市场活跃度，是润华服务要面临的长期考题。

地方政府“背书”

虽历经波折，成功上岸。但由于市场环境变化及润华服务自身的规模等原因，其全球招股募集到的资金并不算丰厚。

上市的前一天，润华服务刊发了股份发售结果，其发售价最终厘定为1.70港元/股，经扣除公司就全球发售已付及应付的包销佣金及其他开支（但不包括公司可能支付的任何酌情奖励费用）后，将获得的全球发售所得款项净额估计约为8940万港元。

润华服务IPO，引入了济南市的政府工作部门作为基石投资者“背书”。根据招股书，济南市槐荫区发改委通过济南槐荫城建投资集团认购4000万元的发售股份。

基于发售价每股发售股份1.70港元，并根据基石投资协议，基石投资者最终认购合共2647.8万股发售股份，相当于紧随全球发售完成后公司已发行股本总额约8.8%，及全球发售项下发售股份数目约35.3%。

值得一提的是，润华服务由于并无超额分配国际配售股份，故超额配股权并未且将不会行使。换而言之，其不会就IPO再得额外获得募资款项。

据此，在乐居财经《物业K线》统计的物业IPO募资榜中，润华服务的募资规模仅高于2019年上市的和泓服务（0.79亿港元）和2016年上市的祈福生活服务（0.63亿港元）。

按照润华服务的计划，其IPO募集资金的约54.3%，将用于作出策略性投资及收购，以扩大集团的物业管理业务；约28.0%将用于开发、加强及实施集团的信息技术；及约17.7%将用于改善员工激励机制，以吸引、培养及挽留人才。

与大多数物企一样，润华服务也计划将大部分募集资金贮备为收并购的“弹药”。不过即使如此，也仅有4854万港元左右。尽管物管估值回落，行业收并购溢价有所降低，但这笔预算能在物业市场上物色到的优质标的或许也并会很多

中标率下降

“如此频繁的改名，噱头的可能性更高，或许润华物业也不知道自己该用什么名字来破圈。”有人表示道。

最初的润华服务或许是想要和自家的医院物业打配合，因此定了“润华科技”的名字来做敲门砖。随着智慧物业概念的兴起，转而又换了思路。眼下换成“生活服务”的马甲，更有物业的味道，但自身的特色就少了些。

不过无论怎么改名，润华服务“医院后勤服务第一股”的标签算是贴上了，而它自身也一直在强化这个标签。

从收入分配上来看，大部分时间医院物业管理服务贡献了最多的营收。2019年、2020年、2021年和2022 年上半年，润华物业的营业收入分别为3.97 亿元、4.86亿元、6.01亿元和3.21 亿元；期内医院物业管理服务收入分别为1.44 亿元、1.45亿元、2.16亿元和1.3 亿元，占总收入比重为36.2%、29.8%和35.9%、40.3%。

然而，其医院物管服务的毛利率常常低于整体毛利率，在低位徘徊。期内，该业务的毛利率分别为10.9%、15.6%、13.3%以及16.3%；而公司整体毛利率为16.8%、21.2%、19%、20.8%。

润华服务有超九成的营收来自独立第三方，然而依靠第三方竞标获得新业务的它，今年上半年的中标率和重续率双双下滑。

招股书显示，2019年、2020年、2021年和2022 年上半年，润华服务获取物业管理协议的中标率分别约为28.4%、32.5%、48.1%及40.7%。

而在其擅长的医院物业中，2021年中标率达到52.7%，2022年中期却骤降至36.8%，减少了15.9 个百分点。在其公布的业态板块中，医院物业中标率垫底。

润华服务表示，医院项目的中标率下降，主要由于向若干较低级医院（较易受价格影响）提交标书，但报价较其他小型服务提供商的竞争能力下降。

上半年，润华服务中标率走下坡，重续率也跟着滑落。2019年、2020年、2021年和2022 年上半年，润华服务的重续率分别约87.4%、90.6%、90.8%及87.4%。

“反哺”润华集团

润华集团的重心毫无疑问是在汽车领域，不过随着润华服务资本进程的推进，投注在它身上的目光会越来越多。

值得一提的是，尽管润华服务的关联公司并未像其他房地产企业一样听到阵阵雷声，但润华服务也免不了“反哺”润华集团。

2020年12 月31 日，润华服务向润华集团提供合计约1.248亿元的计息贷款，该笔款项的利率为7.00%至9.50%。对此，润华服务也有担忧：我们或会因于往绩记录期间向一名关联方作出贷款而受中国人民银行的处罚或不利司法裁决。

贷款给关联公司之前，润华服务为了收购天津天孚自己又向外申请了一笔贷款授信，以致有息负债增加，推高了资产负债比率，2020年其资产负债比率高达190%。

润华集团主要提供汽车销售和相关售后服务，近些年其盈利显露疲态。2019年、2020年和2021年净利润分别为4.81亿元、5.09亿元和4.85亿元，2022年上半年净利润2.64亿元，同比减少15%。